Brak przestrzeni do obniżek stóp procentowych przy słabym PLN  

Zmieniła się natomiast struktura tego wzrostu. Obecnie ekonomiści NBP spodziewają się mniejszego wkładu popytu krajowego, w szczególności konsumpcji i inwestycji, we wzrost gospodarczy w najbliższych latach. Jednocześnie wzrośnie rola eksportu netto w generowaniu wzrostu gospodarczego. Jest to m.in. związane z osłabieniem PLN, które obserwujemy w ostatnich miesiącach. Zmiana struktury wzrostu gospodarczego nie pozostanie w ocenie NBP bez wpływu na ogólną sytuację gospodarczą, a w szczególności na rynek pracy. Obecnie eksperci NBP spodziewają się wolniejszego wzrostu liczby pracujących, niższego tempa wzrostu wynagrodzeń i wyższej stopy bezrobocia niż miało to miejsce w lipcowej projekcji. Wynika to najprawdopodobniej z większego udziału towarów niż usług w przypadku sektora dóbr podlegających wymianie (niższa pracochłonność) oraz wciąż wyższej wydajności firm zaangażowanych w wymianę handlową z zagranicą. Reasumując, pomimo zbliżonej centralnej ścieżki PKB w obu projekcjach, perspektywy gospodarcze pogorszyły się od lipca. Scenariusz taki wspiera poglądy tych uczestników rynku, którzy widzą przestrzeń do obniżek stóp procentowych. Obecnie dominuje pogląd, że stopy procentowe będą obniżane w przyszłym roku, a część analityków uważa, że pierwsza obniżka może nastąpić już w Q1’12. Czy jednak rzeczywiście złagodzenie polityki monetarnej w najbliższych miesiącach jest nieuniknione?

Inflacja nadal pozostaje na bardzo wysokim poziomie i nic nie wskazuje na to, aby na koniec tego roku zbliżyła się do górnej granicy dopuszczalnych odchyleń od celu NBP. Co więcej, przy przeciągającym się osłabieniu PLN, wpływ dokonanych w H1’11 podwyżek stóp procentowych na spadek inflacji może okazać się bardzo ograniczony. Przeciwko oczekiwaniom na obniżki stóp procentowych przemawia także najnowsza projekcja przebiegu procesów inflacyjnych. W listopadowej projekcji inflacja konsumencka nie tylko kształtuje się na wyższym poziomie niż tego wcześniej oczekiwano, ale niemal w całym horyzoncie projekcji pozostaje powyżej celu NBP. RPP poważnie traktuje swój mandat i zapewne czuje dyskomfort z powodu faktu, że od ponad roku inflacja permanentnie kształtuje się powyżej celu. W takich warunkach decydenci raczej nie zdecydują się na obniżki stóp procentowych w najbliższych miesiącach. Zwłaszcza, że w obecnej sytuacji na rynkach finansowych, ewentualna obniżka stóp procentowych mogłaby negatywnie wpłynąć na kurs PLN, podnosząc ceny importu i w konsekwencji inflację. NBP jest świadomy ryzyk kursowych i wciąż deklaruje gotowość do interwencji walutowych, aby ograniczyć skalę deprecjacji. W warunkach presji na kurs PLN trudno wyobrazić sobie obniżki stóp procentowych i interwencje walutowe w obronie PLN. Taka polityka byłaby niespójna. Nie można jedną ręką gasić pożaru, a drugą dolewać oliwy do ognia. Jeżeli będzie się utrzymywała obecna sytuacja na rynkach finansowych i PLN będzie pod presją, to najprawdopodobniej czeka nas okres stabilizacji stóp procentowych na obecnym poziomie. Być może nawet do końca 2012 r.

Adam Antoniak, Starszy Ekonomista , Bank BPH