ROBERT NEJMAN o rynkach w 2010 r.: Czy starczy nam wyobraźni?

Trzeba przyznać, że kończący się rok 2009 był na światowych rynkach finansowych równie wyjątkowy jak poprzedzający go rok 2008. Prawie cały upłynął pod znakiem bezprecedensowo silnego odreagowania poprzedzającej go bessy. Na najbardziej nas interesujących rynkach akcji polskich, europejskich i amerykańskich, wzrosty przebiegały bez większych korekt. Podobnie było na rynkach większości surowców przemysłowych. Większość rynków była ze sobą w niespotykanie wcześniej silny sposób skorelowana, poruszały się jakby w takt jednej melodii. Po części wynikało to z globalizacji gospodarki. Ożywienie na całym świecie przebiegało w podobny sposób. A rynki akcji i surowców były po części napędzane dostarczanym przez główne banki centralne, gigantycznym strumieniem mających stymulować gospodarkę, pieniędzy. Sądzę, że nie jest to tylko moje wrażenie, iż wspomniane środki w znacznie większym stopniu przyczyniły się do wzrostów na giełdach niż w realnej gospodarce.

Trzeba przyznać, że polska gospodarka miała sporo szczęścia. Przede wszystkim nie zdążyliśmy przyjąć euro, lub co jeszcze gorsze usztywnić kursu naszej waluty względem euro. Z pewnością, bardzo silne osłabienie złotego, uratowało konkurencyjność naszego przemysłu. Ponadto, nie wydając środków z budżetu na programy stymulacyjne, w dużym stopniu korzystaliśmy ze środków cudzych podatników, przede wszystkim niemieckich. Niestety nie zapobiegło to dramatycznemu wzrostowi deficytu budżetowego. Ponownie okazało się, że bez odważnych i ryzykownych politycznie reform, potrzebujemy tempa wzrostu naszego PKB na poziomie co najmniej 5% tylko do tego, żeby sytuacja budżetowa się nie pogarszała. Na dłuższą metę trudno na to liczyć i właśnie w problemach z budżetem upatrywałbym największych zagrożeń na przyszłość. Zresztą sytuacja budżetowa większości rozwiniętych gospodarek świata dosyć szybko staje się dramatyczna. Dwucyfrowe deficyty budżetowe, jeszcze niedawno niewyobrażalne i właściwe tylko dla bankrutujących systemów, powoli stają się normą. Z tej drogi bardzo trudno jest zawrócić, a w przypadku dalszego takiego postępowania, można niepostrzeżenie przekroczyć granicę długu publicznego zza której się zawrócić już nie da. I o ile łatwo jest sobie wyobrazić sytuację w której bankrutują choćby największe przedsiębiorstwa, czy nawet całe, ale peryferyjne dla światowego systemu kraje (1998 Rosja, 2001 Argentyna), o tyle takie zdarzenia w przypadku głównych gospodarek świata są do wyobrażenia trudne. Dopiero nadchodzący rok pokaże możliwości i chęci rynków do finansowania tych gigantycznych deficytów budżetowych.

Pewnym testem dla systemu, mogą być w nadchodzącym roku wydarzenia w Grecji. Sądzę, że konieczne do przeprowadzenia reformy są tam ze względów politycznych po prostu niemożliwe. W normalnej sytuacji, rynki finansowe dokonałyby dewaluacji waluty i gospodarka stałaby się bardziej konkurencyjna. Jednak Grecja jest członkiem strefy euro. Czyni to także niemożliwym proste dodrukowanie pieniędzy przez grecki bank centralny bo go po prostu nie ma. I albo Grecy zostaną usunięci ze strefy euro (co znowu trudno sobie wyobrazić), albo inne kraje (przede wszystkim Niemcy) będą musieli sfinansować tą niefrasobliwość. To z kolei mogłoby podważyć siłę euro w dłuższej perspektywie. A co z dużo większymi gospodarkami Hiszpanii i Włoch?

Wszystkie te problemy nie oznaczają, że ceny akcji i surowców nie mogą dalej rosnąć. W niektórych scenariuszach mogą nawet przez te problemy być napędzane. Z pewnością wybuch inflacji czy nawet hiperinflacji, na co się póki co nie zanosi powodowałby wzrosty cen trwałych aktywów. Warto pamiętać, że w momencie gdy bankrutowała Argentyna, tamtejsze akcje drożały w galopującym tempie. Po prostu, wobec zablokowania wymiany walut, ludzie starali się kupić cokolwiek, co miało szanse zachować przynajmniej część wartości. Także w okresie bessy lat 70-tych, amerykański rynek akcji znajdował się w trendzie bocznym, a dopiero uwzględnienie wysokiej wówczas inflacji pokazywało prawdziwą skalę utraty wartości. Jednak wszystkie te scenariusze nie są tym co uzasadniałoby powrót do święcącej tryumfy na rynkach akcji w latach 80-tych i 90-tych strategii „buy and hold". Do tego potrzebna była by nowa, zdrowa hossa. A na to, w mojej opinii szanse są znikome.

Do zaistnienia „zdrowej" hossy potrzebne są „zdrowe" i działające długoterminowo podstawy gospodarcze. Wzrost zysków spółek w wyniku redukcji kosztów (tak jak to miało miejsce w mijającym roku) może działać tylko krótkoterminowo. Długoterminowo potrzebny jest wzrost przychodów. A ten musi być czymś napędzany. Raczej nie będą to wydatki konsumpcyjne. Trudno oczekiwać, żeby skrajnie (a czasem i bardziej) zadłużeni konsumenci w USA i Europie Zachodniej zadłużali się jeszcze bardziej. Widać wręcz trend przeciwny. A dużo jeszcze czasu minie zanim konsumenci w Chinach czy Indiach będą w stanie to zadanie przejąć. Siłą napędową nie będą też inwestycje. W tej chwili na całym świecie mamy do czynienia z bardzo niskim wykorzystaniem mocy produkcyjnych, więc trudno oczekiwać ich powiększania. Pozostaje tylko najmniej efektywna siła napędowa czyli wydatki rządowe między innymi na infrastrukturę. Ale tutaj mamy zawsze do czynienia z największym marnotrawstwem jak i z niekorzystnym gospodarczo wypieraniem z rynku długu przedsiębiorstw prywatnych. A ponad wszystko konieczne do sfinansowania tych wydatków, dalsze rozdymanie długu publicznego może mieć wręcz przeciwne, katastrofalne skutki.

Na koniec, żeby nie zostać posądzonym o skrajny pesymizm, muszę stwierdzić, że widzę coś co taką siłą napędową mogłoby się stać. Tym czymś jest innowacja technologiczna. Wydaje się, że taka innowacja w świecie elektroniki i informatyki pozwoliła przedłużyć hossę lat 80-tych jeszcze na lata 90-te. W tej chwili miejsca na taką innowację należałoby wypatrywać w biotechnologii i energetyce. Bądź co bądź ciągle korzystamy z tych samych źródeł energii z których korzystaliśmy pół wieku temu. Także środki transportu specjalnie się w tym okresie nie zmieniły. Może już czas na skokową zmianę i tutaj.

Korzystając z okazji, pragnę złożyć wszystkim czytelnikom najserdeczniejsze życzenia zdrowia i pomyślności z okazji Świąt Bożego Narodzenia i Nowego Roku.

Robert Nejman

Zarządzający funduszem MCI Gandalf Aktywnej Alokacji SFIO